Akciové investice se díky Trumpovi vyplácí měnově zajišťovat

Aleš Vocílka
Foto: Shutterstock.com

Zajišťování měnového rizika do koruny má neoddiskutovatelné přínosy u cizoměnových konzervativních aktiv, jejichž výkonnost by pohyby devizových kurzů značně rozkolísaly. U dynamických investic je měnové zajištění obecně sporné, jenže letošní radikální změna hospodářské politiky USA prosazovaná novou Trumpovou administrativou zvyšuje užitečnost tohoto přístupu také na akciových trzích.

Mnohé tuzemské investory letos znepokojilo kolísání hodnoty cizích měn proti koruně, schopné pořádně zamávat s výkonností jejich portfolia. Drsnou „jobovkou“ se stalo prudké oslabení dolaru, které spolu s propadem akciového trhu USA do 8. dubna 2025 znásobilo ztráty leckterého fanouška Ameriky, neuvažujícího dosud o zajišťování měnového rizika. Tento přístup proto nyní získává větší pozornost v kontextu nevyzpytatelných kroků Trumpovy administrativy na poli obchodních válek i federální rozpočtové politiky. Převratné dění totiž zpochybňuje postavení dolaru i dalších měn, např. japonského jenu.

Jak funguje (ne)zajišťování měnového rizika

Zajišťování měnového rizika do koruny zachovává tuzemským investorům původní výkonnost jejich zahraničních investic v cizích měnách. Očišťuje ji tedy od kolísání kurzů těchto měn vůči koruně.

Naopak otevřenost či vystavení se měnovému riziku vede k promítnutí vývoje devizových kurzů do výsledné korunové výkonnosti. Jestliže zahrnutá cizí měna proti koruně posílí (koruna tedy oslabí), dostane investor za její jednotku více korun a výkonnost příslušného aktiva v portfoliu bude vyšší, než kdyby se u něj zajišťovalo měnové riziko. A obráceně, jestliže zahrnutá cizí měna proti koruně oslabí (koruna tedy posílí), dostane investor za její jednotku méně korun a výkonnost příslušného aktiva bude nižší ve srovnání s jeho měnovým zajišťováním.

Techniky zajišťování měnového rizika používá významná část v koruně vedených podílových fondů. U ETF ovšem představuje základní problém neexistence korunových tříd a pouze slabou náplastí je malá nabídka ETF v měnově zajištěných např. dolarových nebo eurových třídách. Jejich držení nezbavuje tuzemské investory dopadů vývoje kurzu CZK/USD či CZK/EUR. V tomto článku se pro jednoduchost vyhneme problematice částečného zajišťování měnového rizika a budeme uvažovat v kontrastu stoprocentní zajišťování měnového rizika vs. naprostá otevřenost vůči němu.

Zcela rozdílný efekt měnového rizika na konzervativní a akciové investice

U nekorunových konzervativních investic mohu zajišťování měnového rizika jednoznačně doporučit, protože vrtochy devizových kurzů zkrátka vždy silně přehluší stabilní (dolarový nebo eurový) vývoj nástrojů peněžního trhu i bonitních dluhopisů s investičním ratingem. Prostý přepočet výkonnosti do koruny by zkrátka popřel jejich konzervativní charakter. Nejlepší je proto zaměřit se přímo na korunové dluhové cenné papíry nebo korunové dluhopisové fondy, které (v rozhodující míře) zajišťují měnové riziko.

K jeho potlačení se přikláním i u investic do rizikovějších dluhopisů s vysokým výnosem (high yield) nebo z rozvíjejících se trhů (emerging markets). Dotyčné dluhopisy totiž mají v sobě zabudovaný slušný výnos do splatnosti, jehož dosažení může nepříznivý vývoj devizových kurzů ohrozit. Opět zde poskytují lepší možnosti korunové dluhopisové fondy než v koruně nedostupná ETF.

Ovšem u akciových investic, které se vyznačují srovnatelnou kolísavostí s devizovými kurzy, je rozhodování o poznání složitější. Jestliže v minulých letech bylo často správné měnové riziko ignorovat, v současném ekonomickém prostředí poznamenaném regionalizací (deglobalizací) a aktuálním oslabením důvěry v USA neuškodí ho alespoň částečně zajišťovat. Podívejme se na celou situaci v doprovodných grafech.

Dolar už není bezpečný přístav, ale měřítko důvěryhodnosti americké ekonomiky

Začneme právě americkým akciovým trhem, jehož výkonnost zobrazuje graf 1 od pandemického roku 2020, a to jak původně v dolaru, tak i po přepočtu do koruny devizovým kurzem CZK/USD. Je pravda, že do roku 2023 působilo měnové riziko převážně jako tlumič kolísavosti amerických akcií. Zatímco během jejich poklesu (při nástupu covidové pandemie v roce 2020 nebo příchodu stagflace v roce 2022) docházelo častěji k posilování dolaru a korunové ztráty tak byly mírnější než dolarové, růstové etapy amerických akcií (od jara 2020 do podzimu 2021, od podzimu 2022 do léta 2023) doprovázelo spíše oslabování dolaru zmenšující jejich korunové zisky.

Avšak v roce 2024 a hlavně letos se situace změnila. Zhodnocování akciového trhu USA (do ledna 2025) s podporou masivního rozvoje umělé inteligence a nakonec i prvotního nadšení ze zvolení Donalda Trumpa americkým prezidentem se neobešlo bez posilování dolaru vůči koruně. No a následný propad od února do první dekády dubna 2025 kvůli panice z Trumpových cel šel ruku v ruce s výrazným oslabováním dolaru. Měnově nezajištěný korunový investor se tedy najednou ocitl „na horské dráze“, když mu vývoj kurzu CZK/USD zesiloval (původní dolarovou) výkonnost amerických akcií v dobrém i špatném. Všimněme si, že dolarový vývoj indexu MSCI USA GR již stihl kompenzovat většinu svého propadu z letošního maxima, ale korunový nikoliv.

Graf 1: Hlavní americký akciový index MSCI za 5 let v dolaru a koruně
{}
Zdroj: Morningstar, výpočty autora. Data k 27.5.2025. Poznámka: dolarová výkonnost odpovídá plnému zajišťování měnového rizika a korunová výkonnost naopak naprosté otevřenosti měnovému riziku. Obě verze indexu zohledňují reinvestování dividend.

Uvedený posun fungování dolaru z tlumiče na zesilovač výkyvů amerického akciového trhu pro korunového investora souvisí s výraznou změnou role této světové rezervní měny. Dlouho totiž sloužila jako tzv. bezpečný přístav, do něhož investoři utíkali během zvýšené averze k riziku, kdy akciové trhy po celém světě klesaly. Nyní ale tuto funkci zastává lépe zlato nebo dokonce bitcoin. A dolar nově vystupuje jako měřítko důvěryhodnosti americké ekonomiky, což se projevuje tím, že často posiluje a oslabuje shodně s americkými akciemi. Hlavní podíl na popsané změně má Donald Trump, který svou nevyzpytatelnou politikou nejen v oblasti ekonomiky a obchodní politiky mnohokrát překročil Rubikon ve srovnání s předchozími americkými prezidenty. Netají se ostatně záměrem předělat od základu světový ekonomický řád. Protože Trumpův pobyt v Bílém domě bude nejspíš trvat ještě 3,5 roku, neočekávám, že by se dolar opět brzy stal spolehlivým bezpečným přístavem. Měnová politika centrální banky Fed se v této souvislosti dostává na druhou kolej.

Evropský akciový trh měnové riziko netrápí

O poznání klidnější obrázek přináší graf 2, který zobrazuje výkonnost (západo)evropského akciového trhu od roku 2020 v původních lokálních měnách (euru, libře, franku…) i po přepočtu do české koruny. Měnové riziko zde na (letošní) korunovou výkonnost téměř nepůsobí, k čemuž přispívá stabilnější vývoj kurzu koruny k evropským měnám než k dolaru. Nicméně poněkud horší výkonnost evropských akcií v koruně oproti té v lokálních měnách nastala od podzimu 2022 do jara 2023. Tehdy koruna posílila díky odhodlání ČNB držet úrokové sazby podstatně výše než ECB i BoE, nemluvě o SNB. Karta se však brzy obrátila a v 11měsíčním období od dubna 2023 koruna pro změnu značně oslabila, protože se ČNB začala připravovat na snižování úrokových sazeb o mnoho měsíců dříve než západoevropské centrální banky. Vzniklý handicap korunové výkonnosti evropských akcií se tím dorovnal.

Graf 2: Hlavní evropský akciový index MSCI za 5 let v lokálních měnách a koruně
{}
Zdroj: Morningstar, výpočty autora. Data k 27.5.2025. Poznámka: výkonnost v lokálních měnách odpovídá plnému zajišťování měnového rizika a korunová výkonnost naopak naprosté otevřenosti měnovému riziku. Obě verze indexu zohledňují reinvestování dividend.

Značně redukované korunové zisky japonských a EM akcií

Podle grafu 3 se měnové riziko negativně podepsalo na japonském akciovém trhu, jemuž citelně srazilo korunovou výkonnost. Může za to výrazné oslabování jenu (proti koruně) po většinu sledovaného 5letého období, konkrétně od podzimu 2020 až do jara 2024. Tento trend se navíc v posledních měsících od března 2025 začíná obnovovat. Jestliže v minulosti byly hlavním důvodem churavějícího jenu výrazně nižší úrokové sazby BoJ než ČNB, v současnosti vystupuje (i v důsledku fiskálních problémů USA) do popředí vnímání Japonska jako nejzadluženějšího státu vůbec. Důvěra v jen oslabuje i proto, že si BoJ kvůli masivnímu zadlužení země nemůže dovolit příliš zvedat úrokové sazby navzdory aktuální japonské inflaci 3,6 % y/y. Avšak pokud jde o krátkodobou kolísavost,  vychází přepočet japonského akciového indexu do koruny lépe díky exportnímu charakteru této ostrovní ekonomiky.

Graf 3: Hlavní japonský akciový index MSCI za 5 let v jenu a koruně
{}
Zdroj: Morningstar, výpočty autora. Data k 27.5.2025. Poznámka: jenová výkonnost odpovídá plnému zajišťování měnového rizika a korunová výkonnost naopak naprosté otevřenosti měnovému riziku. Obě verze indexu zohledňují reinvestování dividend.

Ani globální rozvíjející se akciové trhy nemají v otázce měnového rizika na růžích ustáno, jak vyplývá z grafu 4. Některé, typicky latinskoamerické měny totiž nadměrně kolísají a prohlubují případné ztráty svých akciových trhů, kdežto jiné, hlavně asijské měny zase omezují výkyvy svých kurzů k dolaru a spolu s ním proto letos citelně oslabily vůči koruně. To korunovým investorům zhoršuje výsledky indexu MSCI EM GR na poli výkonnosti i kolísavosti.

Graf 4: Hlavní akciový index MSCI pro rozvíjející se trhy za 5 let v lokálních měnách a koruně
{}
Zdroj: Morningstar, výpočty autora. Data k 27.5.2025. Poznámka: výkonnost v lokálních měnách odpovídá plnému zajišťování měnového rizika a korunová výkonnost naopak naprosté otevřenosti měnovému riziku. Obě verze indexu zohledňují reinvestování dividend.

Měnové zajišťování akciových investic stouplo na významu

Nedávný překotný vývoj na finančních trzích, za nímž stojí obrat v hospodářské politice USA i přísnější pohled na nadměrnou zadluženost dosud kredibilních zemí, zvyšují podle mého názoru důležitost zajišťování měnového rizika akciových investic. Zejména pokud směřujeme akciovou složku vlastního portfolia mimo Evropu nebo globálně, je na místě nepodceňovat v ní kolísavost devizových kurzů. Ačkoliv na rozvíjející se trhy neexistuje moc měnově zajištěných akciových produktů (do koruny), na Japonsko a USA nebo celý svět již najdeme dostatek v koruně vedených akciových fondů, které měnové riziko zajišťují.

I když popsané tendence naznačují spíše trvalejší vývoj než krátkodobé excesy, může přesto u nich dojít ke korekcím. Dokážu si např. představit, že Trumpovu administrativu budou motivovat doplňovací volby do Kongresu USA na podzim 2026 ke zmírnění některých ekonomických kroků, pokud nepřinesou dostatečnou popularitu u republikánských voličů. Na americkém akciovém trhu se proto přikláním k částečnému zajišťování měnového rizika. Tím se otevírá prostor i k zapojení odpovídajících ETF.


FOND SHOP newsletter

Souhrn toho nejdůležitějšího ze světa investování, finančních trhů, investičních instrumentů a sofistikovaného finančního plánování.

Přihlaste se k odběru newsletteru a mějte přehled o čem píše FOND SHOP.

Související

Buffett bije na poplach ohledně dolaru a cel. Akciím ale stále věří

7 minut

Warren Buffett se na své poslední valné hromadě jako šéf Berkshire Hathaway nevyhýbal ostrým slovům – varoval před oslabujícím dolarem, kritizoval protekcionismus a apeloval na fiskální disciplínu USA. Přesto však nadále věří v sílu akcií a zdůrazňuje, že trpělivost a zdravý rozum jsou v investování klíčové.

Pasivní investování má dlouhodobě navrch aneb proč je důležité spokojit se s průměrem

6 minut

Touha portfolio manažerů a koncových investorů dosahovat lepších výsledků ve srovnání s ostatními znamená obvykle silný motiv pro hledání aktivních investičních strategií, kterými se snaží překonat trh. Přesto v posledních 10 až 20 letech výrazně stouplo na popularitě pasivní investování, založené na slepém kopírování benchmarkových akciových nebo dluhopisových indexů vyjadřujících průměrné chování trhu. Pasivně spravovaná ETF a indexové podílové fondy totiž vycházejí z pohledu výkonnosti daleko úspěšněji než jejich aktivně řízení konkurenti. Podívejme se na tvrdé statistiky.

Preference bezpečí podpořila bonitní dluhopisy i hodnotové akcie proti růstovým

6 minut

V týdnu od 24. do 28. února solidně vzrostly západoevropské akciové indexy v lokálních měnách, ovšem ty pro USA citelně klesly a navíc drsně spadly akcie z Japonska či rozvíjejících se trhů. Ani po přepočtu do koruny se celkové skóre akciových regionů moc nezměnilo, neboť dolar pouze mírně posílil proti jenu a evropským měnám včetně koruny. Uvedený vývoj souvisí s opačnou výkonností hodnotově a růstově orientovaných akciových sektorů, kdy hodnotové akcie (value) jednoznačně porazily růstové (growth). Slušné zisky si díky podstatnému snížení výnosů do splatnosti připsaly státní i korporátní dluhopisy investičního stupně zejména z USA, ale také z Evropy. Ceny hlavních komodit směřovaly dolů. K popsanému chování finančních trhů vedla jednak slabá makrodata na obou stranách Atlantiku, upozorňující na riziko zpomalení globálního ekonomického růstu. Kromě toho došlo k přitvrzení celních záměrů Trumpovy administrativy: od 4. března platí dodatečné 10% clo na dovoz zboží z Číny a asi i 25 % clo na dovozy z Mexika a Kanady s tím, že nově Trump oznámil záměr zavést 25% clo i na dovozy z EU od dubna. Možné odvetné reakce představují riziko mj. pro byznys digitálně technologických firem. Za útěkem do bezpečí ve prospěch bonitních dluhopisů stálo kromě slabých makrodat a cel také zhoršení (geo)politických vztahů mezi USA a Ukrajinou (Evropou) po konfliktní schůzce Trump-Zelenskyj. Evropským akciím však pomohl trhy příznivě vnímaný výsledek německých parlamentních voleb s šancí na vytvoření většinové dvoučlenné koalice nebo snaha vlád rychle posílit výdaje na obranu, která ale zbrzdila zisky evropských státních dluhopisů.

Americké akcie klesly kvůli horším makrodatům a evropské státní dluhopisy zatížil Trumpův tlak na Evropu, aby financovala pro Rusko výhodné řešení války na Ukrajině

7 minut

V týdnu od 17. do 21. února utrpěly výrazný pokles v lokálních měnách americké akciové indexy s tím, že menší ztráty prodělaly japonské akcie, na svém zůstaly (západo)evropské akcie a slušně vzrostly akcie z asijských rozvíjejících se trhů. Po přepočtu do koruny, která značně oslabila proti jenu a v menší míře také vůči libře, franku a dolaru, vykázaly silné zhodnocení akcie z rozvíjející se Asie i Japonska a mírné zisky si připsaly evropské akcie, kdežto citelně v záporu zůstaly americké akcie. Srazila je horší než očekávaná makrodata z USA, signalizující útlum ekonomické aktivity v zámoří. Nejistotu živilo i prohlášení Donalda Trumpa, že zvažuje uvalení 25% cel na dovoz automobilů, polovodičů a farmaceutických produktů do USA. To by řadě amerických spotřebitelů / firem zvýšilo životní / provozní náklady. Státní dluhopisy USA však zhodnotily při poklesu výnosů do splatnosti vlivem zmíněných slabých makrodat. Naopak dlouhé evropské státní dluhopisy skončily se zápornou výkonností při tlaku Trumpovy administrativy na Evropu, aby v rámci NATO mnohem více než dosud financovala pomoc Ukrajině. S tím souvisí potřeba podstatného navýšení výdajů na obranu v Evropě z titulu nových bezpečnostních rizik kvůli Trumpově ochotě upřednostnit zájmy Ruska před zájmy Ukrajiny ve snaze ukončit válku. Britským dluhopisům uškodil i překvapivý lednový vzestup inflace v UK.

Evropské akciové trhy i měny zpevnily díky mírnějším Trumpovým clům, příznivé výsledkové sezóně a optimismu na rozuzlení rusko-ukrajinské války

6 minut

Regionální akciové indexy v týdnu od 10. do 14. února slušně zhodnotily v lokálních měnách, když nadprůměrně vzrostl (západo)evropský i americký trh a dobře si též vedly rozvíjející se trhy, zatímco poněkud pozadu zůstaly japonské akcie. Po přepočtu do koruny, která vydatně posílila proti jenu, dolaru i většině EM měn, ale kladné týdenní skóre uhájily prakticky jen (západo)evropské akciové indexy – japonské naopak citelně ztratily a americké nebo asijské skončily mírně v záporu. Daleko klidněji se chovaly státní dluhopisy USA a vyspělých evropských zemí, jejichž výkonnost v lokálních měnách se blížila nule. Omezeně však zhodnotily korporátní dluhopisy, hlavně ty s vysokým výnosem. Komodity nesledovaly jasný trend, nicméně na devizových trzích viditelně posílily evropské měny proti jenu a dolaru. Evropským akciím a měnám značně prospěla úleva ze shovívavějšího postupu Trumpovy administrativy v otázce cel na dovozy do USA. Okamžitě začala platit pouze 25% cla na ocel a hliník, jinak ovšem budou Spojené státy prosazovat od dubna reciproční cla vůči obchodním partnerům s možností dohodnout se na výhodnějších podmínkách. Optimisticky reagovaly trhy také na zahájená jednání mezi prezidenty USA a Ruska ohledně řešení války na Ukrajině. Bonitním státním dluhopisům ale bránily v dosažení významně kladné výkonnosti vyšší než očekávaná lednová inflace v USA a přesun investic do akcií v Evropě.

Nepřesvědčivé výsledkové reporty big techů, nejistota kolem cel a proinflační rizika držely americké akcie zkrátka. Evropské akcie i dluhopisy dopadly lépe.

6 minut

V týdnu od 3. do 7. února nesledovaly regionální akciové indexy jednoznačný směr v lokálních měnách: japonské citelně klesly, americké skončily nepatrně v záporu, (západo)evropské mírně v plusu a ty pro rozvíjející se trhy slušně zhodnotily za vydatného přispění Číny i střední Evropy. Po přepočtu do koruny, která výrazně oslabila proti jenu, nicméně vydělaly japonské akcie podobně jako evropské a americké akcie dosáhly přibližně nulové výkonnosti. Akciové trhy ovlivnilo rušné, ale poněkud nepřehledné dění kolem cel. Prezident USA Donald Trump nejprve oznámil měsíční odklad 25% cel na dovozy z Kanady a Mexika a dal tak prostor vyjednávání, následně Čína v rámci odvety navýšila cla na dovozy energetických surovin z USA a nakonec Trump zmínil záměr zavést reciproční cla vůči hlavním obchodním partnerům. Negativní dopady cel na mimoamerické regiony přitom zmírňuje notné posílení dolaru z posledních měsíců. Americkým akciím uškodily i nepřesvědčivé kvartální výsledky či výhledy hospodaření big techů Alphabet a Amazon. V Evropě však měla výsledková sezóna za 4Q 2024 příznivý průběh. Jinak se celkem dařilo evropským státním i korporátním dluhopisům investičního stupně. Pro (kratší) státní dluhopisy USA ale představovalo zátěž riziko zrychlení inflace v zámoří v nejbližším ročním období. Z komodit si užily slušný cenový růst zlato a průmyslové kovy.