Ropa, inflace a sazby. Evropa vstupuje do nebezpečné fáze
Napětí na Blízkém východě vrací energii do centra pozornosti a s ní i staré otázky o inflaci, růstu a úrokových sazbách. Evropské trhy začínají přeceňovat nový scénář, ve kterém dražší energie zpomaluje ekonomiku a zároveň oddaluje uvolnění měnové politiky. Výsledkem je prostředí, kde se rychle mění nálada investorů, roste nejistota a jednotlivé sektory reagují zcela odlišně.
Předchozí týdny byly na trzích ve znamení ropy, plynu a titulků o prudkých cenových pohybech pohonných hmot. To je viditelná vrstva příběhu. Pod ní se ale odehrává proces, který je pro Evropu mnohem důležitější.
Blízký východ dnes totiž pro evropské trhy nepředstavuje jen geopolitický titulek, ale velmi konkrétní potenciální makroekonomický šok. V březnu se už propisoval do cen energií, inflačních očekávání, výnosů dluhopisů i do výsledků průzkumů podnikatelské aktivity. Ropa je tak sice stále nejviditelnějším symbolem celé krize, ale pro Evropu je důležitější, co její zdražení udělá s růstem, sazbami a ziskovostí firem.
Evropa přitom nevstupuje do tohoto prostředí v úplně idylické pozici. Ještě před novým „ropným“ šokem rostla jen velmi pomalu a první tvrdá data z března ukazují, jak málo stačí k tomu, aby se dostala na hranici stagnace. Flash Composite PMI pro eurozónu (tedy předběžný ukazatel ekonomické aktivity, který na základě průzkumu mezi firmami ukazuje, zda ekonomika roste nebo zpomaluje) klesl na 50,5 bodu, což je desetiměsíční minimum a úroveň jen těsně nad hranicí poklesu. Německo spadlo z 53,2 na 51,9 bodu, Francie se dostala na 48,3 bodu, tedy do kontrakce (za tu se bere vše pod 50 bodů). To nemusí být jen tržní nervozita, ale první konkrétní signál, že kombinace dražší energie, nejistoty a slabší poptávky začíná brzdit reálnou ekonomiku.
Základní impuls samozřejmě přichází z oblasti energií. Cena ropy se během března dostala až k 119 dolarům za barel a evropské ceny plynu v některých dnech vyskočily o desítky procent. Od začátku roku je tak ropa výše přibližně o dvě třetiny. Tedy minimálně v době vzniku tohoto textu. Jak to bude v době, kdy jej budete číst, je poměrně složité odhadovat, mnohdy stačí jeden „tweet“ Donalda Trumpa a trhy i cena ropy létají sem a tam a objevují se i spekulace, že „někdo, kdo ví“ na tom pěkně vydělává.
Obchodník či obchodníci totiž vsadili více než půl miliardy dolarů na pokles cen ropy jen asi 15 minut předtím, než Donald Trump oznámil odklad útoku na íránskou energetickou infrastrukturu, což spustilo prudký výprodej. Během jediné minuty se zobchodovalo zhruba 13 milionů barelů ropy a cena Brentu se propadla z přibližně 112 na 99 dolarů, zatímco WTI klesla zhruba z 99 na 86 dolarů. Trh tak během několika okamžiků začal zaceňovat možnost uklidnění situace a obnovení dodávek z regionu.
Nicméně to jsem trochu odbočil a debaty nad tím, co vše se děje v pozadí, nechme teď stranou. Faktem je, že vysoká cena ropy je pro Evropu zásadní, protože nejde jen o cenu pohonných hmot, ale o vstupní náklady napříč průmyslem, chemií i dopravou. Jakmile se tento šok přelije do širšího cenového řetězce, problémem přestává být jednorázová inflace a začíná být kombinace vyšší inflace a slabšího růstu.
Inflace se vrací ve chvíli, kdy měla mizet
Právě tato kombinace se začíná objevovat i v oficiálních projekcích. ECB například posunula odhad růstu inflace pro eurozónu pro rok 2026 ze 1,9 % na 2,6 %, zatímco očekávaný růst HDP snížila z 1,2 % na 0,9 %. Pro rok 2027 by se inflace měla dle ECB posunout k 2 procentům a růst k 1,3 %. Na trhu se přitom pracuje i s výrazně horšími scénáři, kde by inflace mohla krátkodobě vystoupat až k 3,5 % až 4 %. V prostředí, kde se ještě nedávno řešilo, kdy ECB začne opět se snižováním sazeb, jde o zásadní posun.
Ještě na začátku března se totiž počítalo s tím, že ECB by mohla v roce 2026 sazby snižovat. Dnes se scénář otočil. Některé investiční společnosti už pracují s tím, že sazby zůstanou beze změny po celý rok, jiné připouštějí jejich zvýšení o 25 bazických bodů v průběhu léta a podzimu. V agresivnějším inflačním scénáři se objevují i odhady počítající se zvýšením o až 75 bazických bodů. To je změna, která má přímý dopad na ocenění všech aktiv.
Dluhopisové trhy tak přestávají fungovat jako jednoznačný bezpečný přístav. Na jedné straně působí geopolitická nejistota a snaha investorů hledat bezpečí, na druhé straně ale stojí vyšší inflace a menší šance na pokles sazeb. Výsledkem je vyšší volatilita a tlak na výnosy, zejména na delším konci křivky. V takovém prostředí mohou být pod tlakem dluhopisy i akcie současně, což je pro investory mnohem méně komfortní kombinace než klasický risk off režim.
Na akciových trzích se tento šok neprojevuje úplně plošně, ale spíše selektivně. Evropský index STOXX Europe 600 během března zaznamenal hned tři ztrátové týdny v řadě, což byla nejdelší negativní série za téměř rok. Od začátku konfliktu pak evropské akcie klesly přibližně o 9 %, zatímco americký S&P 500 ztratil kolem 4 procent a japonský Nikkei zhruba 12 %.
Už to samo o sobě ukazuje, že dopad není globálně symetrický. Na druhou stranu je dobré podotknout, že evropské akcie ze začátku roku rostly více než ty americké, takže tak nějak „padaly“ z vyšších maxim a pokud se podíváme na ztrátu od začátku roku, pak jsou na tom americké i evropské akcie podobně, pokud tedy zanedbáme vliv měn. Dolar totiž opět vstupuje do hry, jak jsme nedávno psali.
Ještě důležitější je, co se děje uvnitř jednotlivých sektorů. Energetické společnosti profitují z vyšších cen komodit, obranný sektor těží z rostoucího geopolitického napětí. Naopak spotřebitelské sektory a průmysl jsou pod tlakem vyšších nákladů a slabší poptávky.
V jednotlivých dnech bylo dobře vidět, jak rychle se kapitál mezi sektory přesouvá. Zatímco defenzivní odvětví, jako jsou výrobci základního spotřebního zboží, klesala o téměř 3 % a zdravotnictví zhruba o 2 %, banky dokázaly růst. V jiných dnech se situace otočila a naopak posilovaly telekomunikace a energetika, často o více než 2 %. Nejde tak o klasický plošný odklon od rizika, ale spíše o výraznou a poměrně rychlou sektorovou rotaci, která odráží měnící se očekávání ohledně inflace, sazeb i ekonomického vývoje.
Evropa vstupuje do této fáze v nevýhodě
Evropa je v tomto ohledu zranitelnější než Spojené státy. Má vyšší váhu průmyslu, větší závislost na dovozu energií. To se promítá i do makrodat. Spotřebitelská důvěra v eurozóně spadla v březnu na minus 16,3 bodu z předchozích minus 12,3, což byl výrazně horší výsledek, než se čekalo. V prostředí, kde domácnosti čelí dražším energiím a zároveň vyšším úrokovým sazbám, je prostor pro růst spotřeby omezený.
Dopady navíc nejsou v Evropě rovnoměrné. Země s vysokou závislostí na plynu, jako Itálie, Maďarsko nebo Rumunsko, zaznamenaly růst cen elektřiny o více než 12 %, částečně kvůli vysokému růstu cen plynu. Itálie přitom získává z plynu zhruba 38 % své energie, Maďarsko a Rumunsko kolem 30 %.
Naopak země s vyšším podílem jádra nebo obnovitelných zdrojů byly výrazně odolnější. Ve Španělsku a Portugalsku ceny elektřiny dokonce ve srovnání s rokem 2025 klesly o desítky procent, ve Francii o téměř třetinu. Energetický šok tak nebude mít jednotný evropský dopad, ale velmi diferencovaný podle struktury jednotlivých ekonomik.
Na úrovni firem se začíná objevovat další vrstva problému. Vyšší ceny vstupů a dopravy tlačí na marže, zatímco slabší poptávka omezuje schopnost tyto náklady přenést na zákazníky. Příkladem může být stavební chemie, kde některé firmy upozorňují, že kvůli nejistotě a vyšším nákladům mohou skončit na spodní hraně svého výhledu, přestože stále očekávají růst tržeb. Zároveň jsou nuceny zvyšovat ceny o jednotky až desítky procent, protože část jejich vstupů je přímo navázaná na ropu. Akcie těchto firem přitom od začátku konfliktu ztrácí i kolem 15 % až 20 %, což ukazuje, jak rychle se makro šok přelévá do ocenění.
Celý obraz tak začíná dávat smysl až ve chvíli, kdy jej rozdělíme do scénářů. Krátkodobý šok v řádu dnů nebo několika týdnů znamená především volatilitu, rychlý nárůst cen ropy a plynu a následnou stabilizaci. Trhy takové epizody obvykle dokážou relativně rychle absorbovat a vrátit se k původním trendům.
Střednědobý scénář, kdy narušení trvá týdny, už vypadá jinak. Začínají klesat zásoby, komplikují se dodavatelské řetězce a firmy upravují investiční plány. Energetický šok se přelévá do inflace, centrální banky reagují opatrněji a akciové trhy procházejí sektorovou rotací. Právě v tomto režimu se dnes Evropa pravděpodobně nachází.
Dlouhodobý scénář, v řádu měsíců, by znamenal mnohem hlubší problém. Trvalejší růst cen energií by mohl třeba dle MMF snížit růst globálního HDP o několik desetin procentního bodu, v některých případech až o 0,4 procentního bodu při cenách ropy kolem 100 dolarů za barel, a zároveň zvýšit inflaci zhruba o 1 procentní bod. V prostředí, kde se eurozóna pohybuje kolem růstu 0,9 %, by to stačilo k tomu, aby se ekonomika dostala velmi blízko stagnaci nebo mírné recesi.
A právě to je dnes klíčové. Nejde o ropnou krizi v tradičním smyslu, ale o test odolnosti evropské ekonomiky v prostředí, kde se znovu propojují geopolitika, energie a finanční trhy. Ekonomika zpomaluje, důvěra domácností i firem slábne, inflace zůstává nepříjemně vysoko a trhy znovu začínají počítat s tím, že úrokové sazby neklesnou tak rychle, jak se ještě nedávno čekalo. Do toho přichází výrazné přesuny kapitálu mezi jednotlivými sektory a zvýšená nejistota na dluhopisových trzích.
To je kombinace, která sama o sobě nemusí znamenat krizi. Stačí ale relativně málo, aby se z ní stal nepříjemný scénář slabého růstu a zvýšené inflace, na který evropská ekonomika v posledních letech nebyla zvyklá.
FOND SHOP newsletter
Souhrn toho nejdůležitějšího ze světa investování, finančních trhů, investičních instrumentů a sofistikovaného finančního plánování.
Přihlaste se k odběru newsletteru a mějte přehled o čem píše FOND SHOP.
