Stránky časopisu FOND SHOP

www.moneco.cz

Úvodní stránka

Hledání

Text:
Hledej

Reklama

CZECH FINANCIAL ACADEMY MONECO

Kompletní články | Globální strategická a taktická alokace aktiv

vytisknout článek...

Globální strategická a taktická alokace aktiv

Co je strategická a taktická alokace portfolia a co má společného s diverzifikací? Na co nezapomenout a čemu se vyhnout při diverzifikaci portfolia?

Každé aktivum má určitou úroveň rizika, která může ve většině případů, zejména pokud mluvíme o likvidních aktivech, být vyjádřena rozptylem výnosů či v praxi častěji volatilitou. Volatilita aktiv, nebo pokud chcete velikost výkyvů od průměrného výnosu, se obvykle pohybuje v určitém rozmezí a šířka tohoto pásma je dána charakterem aktiva.

Zatímco bezpečné státní dluhopisy s krátkou dobou do splatnosti mají nízkou volatilitu, akcie rozvíjejících se zemí a komodity ji mají obvykle nejvyšší. Jednotlivá aktiva reagují různě na změnu makroekonomického prostředí, jinak řečeno risk faktorů, kam můžeme zahrnout růst nabídky peněz, neočekávanou inflaci, pohyb úrokových sazeb, předstihové indikátory vývoje HDP, nezaměstnanost nebo celkově hospodářský cyklus.

S tím souvisí i střídání fází, kdy se jednotlivým aktivům daří lépe či hůře, než jiným a kdy jsou investorům schopny přinášet jimi očekávaný výnos. I proto je vhodné kombinovat různá aktiva, aby naše portfolio bylo méně náchylné jednostranně reagovat na změnu makro prostředí. Právě odlišná reakce aktiv na vývoj rizikových faktorů způsobuje rozdílné směrování jejich výnosů a naopak. Tuto jejich vzájemnou závislost lze vyjádřit korelačním koeficientem.

Jelikož můžeme ke každému aktivu přiřadit předpokládanou volatilitu a korelaci s ostatními aktivy, je možné optimalizací sestavit portfolio, jehož riziko bude odpovídat požadované velikosti. Jakou velikost rizika má portfolio mít?

To závisí na individuálních potřebách investora, jeho toleranci vůči riziku, kterou představuje investorova schopnost a ochota nést riziko, i na preferencích ohledně specifických omezení pro investice do jednotlivých aktiv. Platí samozřejmě, že nic není zadarmo (kromě diverzifikace specifického rizika), a tak nelze při nízkém nebo žádném riziku očekávat vysoký výnos.

Pro zjištění rizikové tolerance investora obvykle slouží investiční dotazník. Portfolio sestavené na základě uvedených parametrů představuje strategickou alokaci aktiv. Jde v podstatě o dlouhodobou alokaci portfolia, která reflektuje rizikovou toleranci investora. Strategická alokace je velmi důležitá, podle vědeckých studií vysvětluje až 90 % výnosů portfolia.

DIVERZIFIKACE

Riziko ovlivňuje velikost výnosů v kladném i záporném směru. Proto by vytváření strategické alokace a následné řízení portfolia mělo být zaměřeno spíše na limitování rizika, než na management výnosů. Strategickou alokací portfolia do vzájemně nekorelovaných aktiv, tedy prostřednictvím diverzifikace, lze snížit jeho riziko, jak na mikro úrovni – v podobě diverzifikace specifické rizikovosti společností (riziko týkající se pouze konkrétní firmy – havárie, přírodní katastrofa, neúspěšný management, špatný marketing produktu, atd...), tak na makro úrovni – v podobě diverzifikace portfolia napříč sektory, regiony až třídami aktiv (komodity, akcie, dluhopisy, reality...). Portfolio, které má odolávat zkouškám hospodářských cyklů, je samozřejmětřeba diverzifikovat globálně, netřeba však zapomínat ani na možnosti, které poskytuje diverzifikace i v rámci samotné třídy aktiv.

Jako příklad můžeme uvést sektory dluhopisového trhu i v rámci jedné země, které reagují rozdílně na měnící se úrokové sazby. Dluhopisy z neinvestičního pásma (high yield) jsou méně citlivé vůči pohybu sazeb než vládní dluhopisy. Totéž platí pro dluhopisy s krátkou dobou do splatnosti. Při diverzifikaci se není třeba bát rizikovějších aktiv, je naopak nutné vnímat portfolio v rámci celkového kontextu.

Pokud ještě zůstaneme u dluhopisů, dnešní méně rizikové dluhopisy paradoxně nemusí poskytovat dostatečný výnos a mohou spíše představovat riziko v případě pohybu sazeb vzhůru, vzhledem k zlepšujícímu se stavu globální ekonomiky. Klíčem ke generování vyššího výnosu tak není vyhnout se nejbezpečnějším investicím, ale ani to přehánět s těmi nejrizikovějšími. Jde o jejich správnou kombinaci v portfoliu, která poskytne požadované výnosy, spolu s diverzifikováním rizik.

Dobrou diverzifikaci je možné nalézt v rámci sektorů komoditního trhu. Je známý fakt, že komodity jsou navzájem často málo korelované. V rámci akciového trhu je kromě regionální alokace důležitá i sektorová, které se v poslední době připisoval větší význam. Stejně je možné hledat diverzifikaci i při realitních investicích, či třeba strategiích hedge fondů. Jak je možné diverzifikací snížit tržní riziko portfolia?

Alokací portfolia mezi riziková a bezriziková aktiva, respektive do aktiv s nižší citlivostí vůči pohybu trhu (aktiva s nízkou ß), dojde ke snížení tržního rizika, jemuž je portfolio vystaveno. Proč je třeba vybí rat aktiva se vzájemnou neúplnou, v ideálním případě až negativní korelací?

Pokud nejsou aktiva v portfoliu navzájem plně korelovaná, celková volatilita portfolia bude nižší než průměrná volatilita aktiv v něm. Střídavé periody, kdy se jedné skupině aktiv daří a jiné ne, stabilizují vývoj portfolia, což způsobuje nižší volatilitu. Pokud mají obě skupiny aktiv dlouhodobě rostoucí trend, portfolio neztrácí výnos, avšak má stabilnější vývoj. Které z rizik je kompenzováno vyšším očekávaným výnosem a které ne?

Pro specifické riziko platí, že není kompenzováno v podobě vyššího výnosu, proto se nevyplatí portfolio vystavovat jeho vlivu. Je tedy třeba ho diverzifikací minimalizovat, avšak v případě snižování tržního rizika je třeba si být vědom, že se zároveň snižuje i očekávaný výnos portfolia. Logicky, konzervativní investor nemůže v dlouhodobém horizontu vydělávat více než investor tolerující vysoké tržní riziko svého portfolia.

ZMĚNY KORELACÍ V ČASE

Korelace aktiv v čase kolísá. Nepříjemné je, že korelace mezi rizikovými aktivy obvykle narůstá v čase krizí a zvýšené rizikové averze. Právě tehdy potřebuje portfolio co nejvíce těžit z dobré diverzifikace, tedy vhodné strategické alokace aktiv.

Nárůst korelací aktiv během krizí může způsobit portfoliu větší ztráty, než původně vyplývalo z jejich dlouhodobých korelací a pravděpodobností. Korelace mezi aktivy se však v čase nemění pouze vlivem rizikové averze, ale i změnami v makroekonomickém prostředí.

Zajímavý vztah mezi výnosy akcií a pohybem sazeb vládních dluhopisů zobrazuje graf 1, který odhaluje, že v minulosti, pokud výnos 10letých amerických vládních dluhopisů nepřekročil hranici 5 %, byla korelace mezi výnosy amerických akcií a pohybem sazeb kladná, po překročení této hranice však měly akcie a sazby negativní vztah. To znamená, že není pravda, že akcie klesají, když výnosy dluhopisů rostou, spíše je pravdou, že akciím se přestane dařit, když sazby překročí určitou hranici vlivem vysoké inflace a restriktivní monetární politiky centrální banky a začnou růst přehřívající se ekonomiky výrazně tlumit.

Strategická alokace dokáže odvést velkou část práce v sestavování portfolia a jeho robustnosti, avšak její nevýhodou je, že počítá s dlouhodobými průměrnými korelacemi mezi aktivy. I proto může být užitečné aktivně ovlivňovat složení portfolia taktickou alokací.

TAKTICKÁ ALOKACE AKTIV

Jak je možné ještě dále vylepšit rizikově – výnosový profil portfolia? Nač je taktická alokace dobrá? Na rozdíl od pasivních portfolií, jejichž alokace je dána čistě strategickou alokací a obvykle nedochází vůbec, nebo jen málo frekventovaně k rebalancování portfolia zpět k původním vahám aktiv, aktivně řízená portfolia se snaží v průběhu jejich života dosáhnout vyšší výkonnosti vůči trhu převažováním aktiv, která považují za atraktivní, a podvažováním těch neatraktivních.

V každé fázi hospodářského, kreditního i úrokového cyklu existují aktiva a jejich sektory, která jsou investory právě preferovaná a také ta, kterým se nedaří. Zatímco bezpečným vládním dluhopisům s nejvyšším ratingem se daří zejména během recese, dluhopisům s rizikovou přirážkou a akciím se daří, když ekonomika ožívá a inflace ještě nepředstavuje výrazný problém. Komodity a nemovitosti dosahují svého vrcholu v pozdní fázi expanze, kdy už inflace začíná vytvářet vrásky na čele investorů. Peněžním trhům se daří, když centrální banky zvyšují sazby, aby zkrotily přehřívání ekonomiky.

Pokud se blíží recese, která může způsobit hluboký propad trhů, je rozumné se nespoléhat pouze na dobrou dlouhodobou strategickou alokaci, ale využít i rebalancování portfolia pomocí taktické alokace. Aktiva mají vlivem vln rizikové averze i krátkodobější trendy během výše uvedených fází cyklu. Jako příklad můžeme uvést třeba květnový – červnový výprodej akcií z minulého roku. Přesto, že akcie byly nejvíce preferovaným aktivem roku 2013, investoři se od nich na krátký čas odvrátili. Taktickou alokací je možné tyto krátkodobé i střednědobé trendy zachytit a tím snížit volatilitu portfolia, vedle zvýšení možného výnosu prostřednictvím limitování dopadu poklesů trhů na hodnotu portfolia.

Portfolio je vhodné v čase neustále monitorovat a v případě potřeby přijímat rozhodnutí o jeho změnách (taktická alokace), která odrážejí nová očekávání, resp. aktuální situaci na trzích. Taktická alokace nemění dlouhodobé nastavení portfolia (strategická alokace), pouze podvažuje a převažuje jednotlivá aktiva vzhledem k aktuálním trendům, při respektování rizikových limitů vyplývajících ze strategické alokace, resp. rizikové tolerance investora. Příliš časté rebalancování portfolia ale zbytečně zvyšuje transakční náklady, které jsou na úkor výkonnosti portfolia.

BEHAVIORÁLNÍ ODCHYLKY INVESTORŮ A PODDIVERZIFIKACE

Podle vědeckých studií je mnoho investorů, zejména z Ameriky, náchylných na tendenci přehnaně navážit ve svých portfoliích investice z jejich domovské země, jednoduše proto, že mají vůči domácímu trhu „familiárnější“ vztah. I když mají americké trhy přibližně 48% váhu ve světovém akciovém trhu a 42% ve světovém dluhopisovém trhu a jsou tedy významnou složkou jakéhokoli portfolia, odhaduje se, že američtí investoři alokují na domácím trhu v rámci akciové složky svého portfolia 78 %, a v rámci dluhopisové až 80 %. Tato odchylka od racionálního chování omezuje jejich příležitosti, a protože zahraniční trhy mají nižší korelace vůči US trhu, omezuje i jejich diverzifikaci.

Investoři, kteří následují při rozhodnutích své emoce, obvykle dělají nesprávná rozhodnutí v nesprávném čase. Od roku 2007 byl tok hotovosti do dluhopisů více než pětinásobně větší než do akcií. Investoři nalili více než bilion amerických dolarů do dluhopisů, zatímco hodnota indexu S&P 500 se od svého dna v roce 2009 téměř zdvojnásobila. Ve výsledku, mnoho portfolií se stalo přehnaně exponovanými vůči jednomu typu aktiva, US dluhopisům, jejichž směr určují primárně úrokové sazby. Kromě poddiverzifikace mají portfolia investorů nízké výkonnosti ve srovnání s jinými aktivy, která momentálně nabízejí atraktivnější pravidelný výnos a možnosti zhodnocení. Vyhněte se proto emocím při rozhodování o alokaci portfolia: vlastní prodejní praxe.

Matej Varga

Autor je spolupracovníkem redakce

Vydáno dne 2.6.2014

Z dopisů

„Z českých časopisů jediný, který opravdu poctivě přečtu, je FOND SHOP. Není to ze sentimentality, ale jednoduše proto, že na našem trhu není kvalitnější investiční periodikum.“ (Petr Šimčák, člen představenstva Pioneer Investments)

„Za dobu, co vás čtu, jsem získal finanční gramotnost, kterou nemá 80% populace. Za to vám patří dík a uznání.“ (z dopisu čtenáře)

Graf čísla

Nový světový býčí trend


Obrázek aktuálně Vývoj indexu MSCI ACWI a % zemí s akciemi alespoň 20 % nad min.


Trhy zatím volby neděsí


Obrázek aktuálně Implikovaná volatilita amerických akciových trhů



Doporučujeme

Jak se povedl MiFID II?
MiFID II se nezadržitelně blíží konečně i k nám. Co všechno se změní pro investiční zprostředkovatele? Odpovědi je třeba hledat hlavně v doprovodných národních změnách a ne v MiFIDu samotném.

Temné“ stránky ETP
ETP, nebo chcete-li ETF, jsou čím dál větším počtem investorů preferována před podílovými fondy. Ačkoliv jsou ETP výborný produkt, mají i ona svá, možná trochu skrytá rizika.

Globální strategická a taktická alokace aktiv
Co je strategická a taktická alokace portfolia a co má společného s diverzifikací?

Strategie podle cílového roku
Fondy životního cyklu nabízejí dlouhodobý přechod z dynamické investiční strategie na výrazně konzervativní k pevnému cílovému roku.